저자: 박준하(한국은행), 조두연(성균관대학교)

<요약>

 본 연구는 COVID-19 시기 이전, 자연금리의 추세적 하락으로 인하여 명목금리가 제로금리 제약(Zero lower bound)에 도달하고 총수요가 잠재수준에 미달하는 수요 측면 장기침체(Secular stagnation) 양상을 분석하였다. 먼저, 기업의 가격 설정력과 가계의 유동성 제약이 존재하는 중첩세대모형(Overlapping generations model)을 이용하여 자연금리와 한계자본수익률이 균제상태에서 어떻게 결정되는지 이론적으로 분석하였다. 분석 결과, 추가적 조건 하에서 마크업(Markup) 비율의 증가는 한계자본수익률에 영향을 미치지 않고 자연금리를 감소시키는 것으로 나타났다. 이론적 분석 결과에 기초하여 한국, 미국, 일본에서 자연금리 하락의 원인이 자본축적에 따른 한계자본수익률 감소 또는 마크업 증가인지 알아보기 위해 실증적으로 분석하였다. 분석 결과, 각국의 자연금리는 추세적으로 하락하였고, 한국과 일본의 한계자본수익률도 추세적으로 하락한 반면, 미국의 경우, 추세적으로 하락하는 자연금리와 다른 양상을 보였음을 발견하였으며, 이러한 결과는 미국의 자연금리 하락은 한국, 일본과 달리 자본축적보다는 마크업에 기인함을 의미한다. 한국의 경우, 감소하는 자연금리가 한계자본수익률을 비교적 잘 반영하며, 구축효과로 인한 비용이 상대적으로 크지 않음을 시사한다.