[제640회] 새로운 물가안정목표제
(2016.01.29, 조사국 물가연구팀 안병권 팀장)

(안병권 팀장)
조사국 물가연구팀의 안병권이라고 합니다. 날씨가 좀 풀리고 해서 그런지 많은 분들이 오셨네요. 여기 오기 전에 사실은 이런 주제로 강의를 해달라고 해서 걱정이 되었는데, 어떻게 보면 재미가 없을 수도 있고, 지루할 수도 있을 것 같아 걱정이 되었습니다. 그런데 여기 오신 분들이 제가 생각하기에는 경제학을 하셨거나, 아니면 경제학에 관심이 있으신 분들일 것입니다. 그러시다면 졸업하고 사회에 나가셔서 경제와 관련된 일을 하시지 않을까 싶습니다. 예를 들어 증권사 애널리스트나 채권을 분석하시는 분들, 혹은 투자계획 같은 것을 세우실 때를 대비해서 통화정책이 어떻게 결정되는지, 어떻게 운영되는지 알아두시면 추후에 업무하실 때, 예를 들어서 "금리의 움직임이 어떻게 될 것인가?"에 대해 통화정책의 운영체계가 어떻게 돌아가는지 알고 있다면 좀 더 이해할 수 있고, 남들보다 빨리 금리방향 등을 예측할 수 있을 것이라 생각합니다.

방금 전에 물가목표제 홍보영상을 보셔서 거의 다 이해하셨을 텐데, 강의는 제가 약 50분 정도 진행한 뒤 10분 정도 쉬고, 나머지 30분 정도 강의를 마친 뒤 질문을 받도록 하겠습니다. 안이면 언제든지 중간중간에 질문을 하셔서도 좋을 것 같습니다.

그렇다면 지금부터 강의를 시작하겠습니다. 오늘 여러분께 설명드릴 내용은 물가안정목표제가 어떤 것이고, 또 금년도부터 사실 물가안정목표제를 새로 시작했습니다. 그래서 이 주제로 오늘 설명을 드리는 것인데, 우리나라의 물가안정목표제에 대해 잠깐 설명을 드리면, 1998년에 물가안정목표제를 처음 도입했습니다. 그래서 2003년까지는 매년 물가목표를 설정하고, 그에 따라 통화정책을 운영해왔습니다. 2004년부터는 3년마다 물가목표를 다시 설정해왔습니다. 그래서 작년이 2012년부터 2015년까지 목표가 설정되었던 해였고, 그래서 올해부터 16, 17, 18의 3년 동안 새로 설정된 물가안정목표제로 운영될 것입니다.

[차례]
오늘 강의내용은 이렇게 세 파트로 나누어 설명드릴 것입니다. 첫 번째, 물가목표제란 다른 게 아니라 통화정책의 일종의 틀입니다. 통화정책의 운영체계 같은 것이니, 전체적인 통화정책의 운영체계를, 대략적인 모습을 먼저 보여드리겠습니다.
다음으로 통화정책의 운영체계 중의 하나가 물가목표제입니다. 잠시 후에 말씀드리겠지만, 물론 다른 것도 여러 가지가 있습니다. 물가안정목표제가 어떤 것인지 개략적인 설명을 드리겠습니다.
마지막으로 금년부터 시작되는 중기물가안정목표제가 어떻게 설정되어 있는지, 그렇게 설정된 배경은 무엇인지 등을 설명드리도록 하겠습니다.

[Ⅰ. 통화정책 운영체계의 개념(p.1)]
첫 번째, 통화정책 운영체계가 어떤 것인지부터 들어가도록 하죠. 일단 여기서부터 시작하겠습니다. "한국은행의 설립목적이 무엇인가?" "한국은행이 추구하는 목적이 무엇인가?"부터 시작하겠습니다. 잠시 후에 말씀드리겠지만 한국은행의 설립목적은, 가장 큰 목적은 물가를 안정시키는 것이죠. 우리가 물가안정이라는 말을 많이 하고, 또 듣고 있지만 구체적으로는 어떻게 정의될 수 있는지, 그리고 한국은행이 추구하는 물가안정이란 어떤 상태의 물가안정인지에 대해 자세하게 설명을 드리겠습니다. 그리고 우리가 목표로 삼고 있는 물가안정을 어떤 메커니즘을 통해 달성할수 있을지, 이러한 것들이 통화정책 운영체계라고 일컬어지죠.

[1. 한국은행의 목적(p.2)]
우선 목적부터 말씀을 드리겠습니다. 한국은행법에 보면 1조 1항에 "한국은행은 통화정책의 수립과 집행을 통해 물가안정을 도모한다"라고 나와있습니다. 이걸 통해서 무엇을 하냐? 국민경제의 건전한 발전을 이룩하는 것이죠. '건전한 발전'이란 안정적인 성장, 그리고 금융시장의 안정과 같은 것들이 모두 포괄된 개념이겠죠.
그리고 금융위기 이후에, 잠시 후에도 설명드리겠지만 금융안정의 중요성이 많이 제기되었습니다. 그래서 2011년 말에 한국은행의 목적조항에 하나가 추가되었습니다. 한국은행이 통화정책을 수립하고 운영함에 있어서 금융안정에도 유의해야 한다는 내용입니다. 그래서 한국은행의 목적은 크게 두 가지입니다. 그런데 우리가 오늘 살펴볼 것은 주로 물가안정을 중시하는 물가목표제에 대해 주로 설명하겠습니다.

[2. 물가안정이란?(p.3)]
그렇다면 한국은행의 목표가 물가안정인데, 물가안정이란 말이 들어보면 대략 알겠는데 구체적으로는 무엇일까요? 물가안정이란 0%일까요? 물가가 오르지 않으면 물가안정일까요? 그건 아닌 것 같죠? 다른 나라 중앙은행에서는 물가안정을 어떻게 정의하고 있는지 주요한 나라들만 하나씩 살펴보겠습니다.
일단 ECB, European Central Bank입니다. 유럽의 중앙은행이죠. ECB는 물가안정을 어떻게 정의하고 있을까요? 'below, but close to 2% over the medium term' 즉, 2% 무렵, 2%를 넘으면 조금 안 좋고, 그보다 조금 안되는 수준을 물가안정으로 정의하고 있습니다.
그리고 영국도 대표적인 물가안정제 국가인데, BOE는 조금 실용적으로 정의하고 있죠? '정부가 설정한 물가목표를 물가안정이라 본다'라고 하고, 2%로 보고 있습니다. 영란은행의 경우였습니다.
Riksbank는 스웨덴의 중앙은행입니다. 스웨덴 중앙은행도 이른 시일에 물가목표제를 도입해서 물가목표제에 있어서는 선진국인 편입니다. 이들은 어떻게 정의하고 있을까요? 'low&stable aroun 2%'라고 해서 물가안정을 낮고 안정적인, 즉 낮기만 해서도 안된다는 것이죠. 예를 들어서 낮다고 하더라도 fluctuation이 심하다면 그것은 물가안정이 아니라는 것이죠.
그리고 캐나다 중앙은행은 어떻게 정의하고 있을까요? 'low, stabel and predictable' 즉, 낮고 안정적이고, 그러다 보면 예측이 가능하겠죠? 이런 식으로 선진국 중앙은행들은 물가안정을 정의하고 있습니다. 이에 대해 제가 하나하나 자세히 설명드리겠습니다.

[2. 물가안정이란?(p.4)]
선진국 같은 경우는 대체로 2% 정도인 것 같습니다. 그렇다면 왜 0%가 아닌 2%를 물가안정이라고 볼까요? 한 번 이런 식으로 접근해보겠습니다. 고등학교때 부터 배운 내용이라 인플레이션의 해학에 대해 다들 아실 것입니다. 제가 remind 시켜 드릴 겸 해서, 반복될 수도 있지만 설명을 드리겠습니다.
인플레이션이 있으면, 일단 인플레이션이 높으면 보통 변동폭, 분산도 높죠? 평균적으로 높다면 들쑥날쑥 할 수 있죠. 그렇게 되면 장래의 물가수준에 대한 예측이 어려워집니다. 불확실성이 커지는 것이죠. 그렇다면 제가 만약 어떤 투자계획이 있어서 자금이 필요하다면 사람들로부터 자금을 빌려야겠죠? 그런데 자금을 빌려주는 사람은 물가를 감안해서 이자를 받거나 해야 하는데, 그게 불확실하니 그에 대한 리스크 프리미엄, 즉 불확실성에 대한 대가를 많이 요구할 것입니다. 그러면 어떻게 될까요? 자금차입비용이 커집니다. 자금차입비용이 커지면 아시다시피 투자비용도 높아지고, 그렇게 되면 전반적으로 경기가 억압받는 결과를 얻게 되겠죠.
두 번째로, 잘 아시겠지만 투자는 대체로 1~2년에 끝나는 것이 아니죠? 4년 내지는 5년 같이 장기로 투자가 수립되고 이루어지는데, 그런데 제가 투자로부터 돌려받을 앞으로의 수익을 예상하기 어렵다면 장기투자가 잘 이루어지지 않겠죠? 그렇다면, 물가가 많이 오른다면 기계나 설비투자 같은 장기투자 보다는 실물자산, 예를 들어 부동산 등을 잡아놓고 있는 게 나을 것입니다. 그래서 경제가 그런 지대추구하는, 즉 실제로 생산에 기여하기 보다는 가격변동으로 인해 이득을 얻을 수 있는 쪽으로 자금이 흘러가게 되니 전반적으로 생산성이 떨어질 것입니다.
세 번째는 여러분도 잘 아실 것 같습니다. 인플레이션이 생기면 돈을 빌린 사람이 이익을 보게 되는 것이죠. 예를 들어 제가 100만 원을 빌려 금괴를 2개 샀습니다. 그런데 1년 사이에 인플레이션이 2배가 되었습니다. 그렇다면 금을 가지고 있는 사람과 돈을 빌려준 사람의 이득을 계산해보면, 금의 가격은 곧 상품가격이죠? 그렇다면 금의 가치가 200만 원이 된 것이죠. 그렇다면 한 개를 팔아서 돈을 갚으면 돈을 빌린 사람이 이익이죠? 사실상 이루어진 경제활동은 아무 것도 없는데 말이죠. 그래서 예상치 않은 인플레이션은 부를 이전하는 효과가 있습니다. 그렇다면 누가 돈을 빌려주려고 할까요? 예금을 잘 안하겠죠? 저축이 줄어들고, 시중에 자금이 부족해지고, 금리가 올라가는 등의 경기에 아주 안 좋은 부작용이 생길 것입니다.
그리고 네 번째는 비효율적 자원배분입니다. 경제학을 들은 분들은 아시겠지만, 가격은 곧 신호입니다. 여기서 가격이라고 하는 것은 상대가격인데, A재화와 B재화의 상대적인 가격을 상대가격이라고 하죠? 예를 들어 A재화의 가격이 높아졌습니다. 그렇다면 생산자는 A재화를 더 생산하겠죠? 소비자는 B재화를 더 소비할 것입니다. 즉, 신호라는 것입니다. 그런데 인플레이션이 있게 되면 상대가격을 정확하게 알기 어렵게 됩니다. 그렇다면 원래 인플레이션이 없을 때라면 그에 맞춰 사람들이 optimal한 행동을 했을 텐데, 구체적으로는 기업의 경우 이윤을 극대화하는 생산요소를 조합해서 가장 이익이 되는 상품을 최대로 생산했을 텐데, 그 신호가 희미해지게 되니 최적점에서 벗어나겠죠. 마찬가지로 소비자도 최적소비조합을 잃어버리게 되는 것입니다.
그리고 조세체계도 왜곡될 것입니다. 우리의 실생활과 관련된 것이니 잘 아실 수도 있는데, 소득세 같은 경우는 소득구간에 따라 누진적으로 적용됩니다. 그런데 인플레이션이 일어나면 실제소득이 늘어나지 않았음에도 불구하고 세율은 높은 구간으로 옮겨지게 됩니다. 그래서 인플레이션은 일종의 tax라고 보시면 됩니다. "인플레이션은 tax이다"라는 말을 들어보셨을 것입니다.

그래서 이러한 점들을 보면 "인플레이션을 가급적 낮추자" "낮을수록 좋다"라는 생각이 들 수도 있습니다. 이러한 접근에서 보면 인플레이션은 0%가 좋죠. 물가가 오르지 않으면 좋을 것입니다. 그러면 신호도 명확해지고, 부의 이전도 없을 것입니다. 그런데 반드시 그럴까요? zero에 가까운 낮은 인플레이션에는 또 어떤 문제가 있을까요? 한 번 보도록 하십다.

[2. 물가안정이란?(p.5)]
실제 예상보다 인플레이션이 낮아지면 실질금리가 상승하게 됩니다. 첫 번째 내용의 수식을 보면 R은 명목, r은 실질, π는 기대인플레이션입니다. 많이 보셨을 것입니다. 실질금리는 명목금리에서 기대인플레이션을 뺀 것인데, 기대인플레이션이 생각보다 많이 떨어졌다, 심지어 마이너스가 되었습니다. 예를 들어 제가 은행에서 3%의 대출을 받는 대차계약을 했는데 만약 물가가 -2%라면 실제로는 5%의 금리가 되겠죠? 실질적으로는 금리가 올라가는 것입니다. 그런데 투자활동이나 경제활동은 모두 실질을 기준으로 의사결정이 되니 경제활동이 위축되게 되는 경향이 있겠죠.
두 번째는 물가가 내려갈 것이라고 예상하면 오늘 소비하는 것보다 내일 하는 게 낫겟죠? 그리고 투자도, 만약 제가 정유회사라고 한다면 정유설비에 대한 투자를 미루는 게 낫겠죠? 그래서 결과적으로는 어떻게 나타날까요? 소비도 늦추고 투자도 늦추고, 그렇다면 경기를 위축시키는 효과를 가져옵니다. 이게 심해지면 우리가 흔히 말하는 디플레이션, 전반적인 물가가 쭉 떨어지는 현상이 발생하게 되죠.
세 번째는 임금입니다. 임금은 하방경직이 있다는 말을 들어보셨을 것입니다. 임금이란 오를 수는 있지만, "임금을 깎읍시다"라고 하면 근로자들이 수용하기 어렵죠. 그런데 기업에 입장에서는 상황에 따라서 경기가 안 좋거나 하면 임금을 떨어뜨리는 게 좋을 수도 있습니다. 기업의 수익성이 안 좋으면 임금을 깎아야겠죠? 그런데 그게 안 되는 것이죠. 만약 인플레이션이 2%, 3%와 같이 양으로 있으면 "임금을 깎진 않는 대신 올리지도 않겠다"라고 할 수 있죠. 그래서 인플레이션이 양에 있다면 명목임금의 경직성 때문에 고용시장에서 충격이 왔을 때 어느 정도 조정할 수 있는 윤활유 역할을 할 수 있는 것이죠.
그리고 물가하락이 예상되고, 경기가 안 좋아지고, 기업의 경우 수익성이 안 좋다면 자기들이 가지고 있던 실질자산 등을 매각하겠죠? 그런데 부동산이나 자산시장 쪽에서 디플레이션이 발생한다면 어떤 일이 일어날까요? 대부분의 자산투자는 금융기관의 대출을 통해 이루어질 텐데, 자산가격이 떨어지면 담보가치가 떨어지고, 그렇게 되면 금융기관의 건전성이 악화되게 됩니다. 일본이 긴 세월 동안 디플레이션을 겪은 이유 중 하나는 상품가격의 디플레이션뿐만 아니라 자산디플레이션을 같이 겪었기 때문입니다.
디플레이션이 있게 되면 중앙은행은 어떻게 할까요? 금리를 내려서 경기를 부양시키려 하겠죠? 그런데 거기에는 한계가 있을 것입니다. 많이 들어보셨겠지만 Fed 같은 경우는 거의 zero죠? 지난 12월에 어느 정도 정상화해서 0.25%를 올렸지만, 이처럼 하한이 되면 아무리 경기가 안 좋아져도 할 수 있는 방법이 없습니다. 통화정책을 쓸 수 없는 것이죠. 그래서 나오는 이야기가 '비전통적 통화정책'입니다. 그런데 그렇게 하면 부작용이 뒤따를 것입니다. 그렇기 때문에 디플레이션은 궁극적으로는 중앙은행이 힘을 쓰지 못하도록 하는 상황까지 가져오므로, 아주 낮은 인플레이션 역시 좋지 않습니다.

[2. 물가안정이란?(p.6)]
그렇다면 어느 정도가 적정할까요? 높은 것은 안 좋고, 그렇다고 아주 낮은 것도 안 좋다고 했죠. 그래서 추상적이기는 하지만 이런 식으로 적정 인플레이션의 개념을 잡고 있습니다. 경제가 안정을 유지하는 가운데 지속적인 성장을 이루는 것이죠. 한 때 반짝하는 게 아니라 지속적인 성장을 이루고, 또 경제가 효율성을 달성할 수 있는 수준의 인플레이션이 적정하다고 보는 것입니다. 그래서 경제학을 하시는 분들은 optimal Inflation rate라고 하며 통화정책을 연구하시는 분들 쪽에서 많이 연구합니다.
그런 것을 찾아내서, 이런 조건을 만족하는 인플레이션 수준을 찾아내서 타겟으로 설정하고, 통화정책을 통해 그 수준을 중장기적으로 유지하면 경제도 안정시킬 수 있고 지속적인 성장도, 경제의 효율성도 달성할 수 있겠다는 개념입니다.

[3. 중앙은행은 어떻게 물가안정을 달성할까?(p.7)]
한국은행의 목적은 물가안정이고, 물가안정의 개념은 우리 경제에 적정한 수준이라는 내용을 보았습니다. 그렇다면 그걸 어떻게 달성할까요? 어떤 방법을 통해 달성할까요? 그것을 바로 통화정책체계라고 하는 것입니다. 간략하게 말씀드리면, 우리의 최종목표는 물가안정이겠죠? 거기에다가 금융안정에 유의를 할 것입니다. 그리고 들어보셨을 텐데, 목적이 있다면 이를 달성하기 위한 수단이 있어야겠죠? 그 수단으로는 공개시장조작이나 시중에 중앙은행의 자금을 빌려주고 돌려받는, 그리고 지급준비제도 같은 것들이 수단이 됩니다. 이 수단과 정책목표 간에는 거리가 상당히 있습니다. 수단만을 가지고 정책목표를 바로 달성할 수는 없겠죠? 그래서 최종목표와 상당히 관련성이 높은 지표를 하나 정합니다. 그게 바로 명목기준지표인데, 영어로는 Nominal Anchor라고 합니다. 그것을 조정해서 최종목표인 물가안정과 금융안정을 달성하려고 하는 것이죠. 명목기준지표에는 어떤 것들이 있을까요? 통화량, 환율, 물가상승률 등이 있습니다. 그런데 공개시장조작 등을 통해서 곧바로 할 수는 없죠? 중앙은행의 통제력이 상당히 센 변수가 있습니다. 바로 단기시장금리입니다. 은행 간에 매일 거래되는 콜시장 금리이죠. 또는 지급준비금 같은 것들이 운용목표가 되는 것입니다. 운용목표는 중앙은행의 Controllability가 상당히 높으면서 명목기준지표와의 관련성이 상당히 높아서 정책수단을 움직여 최종목표를 달성하려는 것이죠.

그리고 이러한 시스템이 움직이도록 하려면 일단 올바른 제도가 준비되어 있어야 할 것입니다. 한국은행이 의사결정하는 최종 통화정책은 금융통화위원회에서 하죠? 그리고 금융통화위원회에서 올바른 결정을 할 수 있도록 여러 가지 리서치나 리소스 등 필요한 정보를 제공하는 역할을 하는 것이 한국은행 집행부입니다.
그리고 제도적 요인으로 통화정책의 독립성이나 책임성 등, 이런 것들이 다 구비가 되어야 잘 작동할 수 있는 것입니다.

[3. 중앙은행은 어떻게 물가안정을 달성할까?(p.8)]
방금 설명을 드린 내용인데, 한국은행의 목표가 설정되어 있고, 한국은행의 수단은 지급준비제도나 공개시장조작 등이 있으며, 그 간격이 멀다 보니 중간에 최종목표와 관련성이 아주 높은 지표인 Nominal Aanchor를 설정하고 이를 달성함으로써 최종목표를 추구하는 것입니다.
그런데 여기서 명목기준지표에 따라서 통화정책 체제가 나누어집니다. 중간목표라고 하는, 즉 최종목표를 직접 달성하는 게 아니고 최종목표와 가까운 중간목표를 정하고 이를 달성함으로써 최종목표를 달성하는 것이죠. 이 중간목표에는 무엇이 있을까요? 통화타겟팅과 환율타겟팅이 있습니다.
통화타겟팅은 통화의 증가율을 잘 조정해서 물가안정을 달성하려는 것이죠. 그 기본적인 개념은 들어보신 적이 있을 것입니다. 시중에 돈이 많으면, 사람들의 수중에 돈이 많으면 소비가 늘겠죠? 그런데 중앙은행에서 돈을 흡수해서 시중에 돈이 없으면 소비가 위축될 것입니다. 이를 통해서 인플레이션을 억제하자는 아이디어입니다.
환율타겟팅은 어떤 나라에서 할까요? 해외의존도가 높은 나라들, 그래서 환율에 의해 국내물가가 크게 좌우되는 나라들은 환율을 일정 수준으로 고정시켰을 때 물가가 안정됩니다. 예를 들어서, 지금은 대부분 변동환율제를 채택하고 있지만 아직도 고정환율제를 택한 나라가 있습니다. 홍콩 같은 경우는 아직 고정환율제죠. 홍콩의 경우는 역사적 산물이긴 하지만 상당히 작은 나라이기 때문에 독자적인, 혼자서는 생존할 수 없는, 대부분의 원자재가 밖에서, 심지어는 물까지도 밖에서 들어오는 나라입니다. 그런 나라에서는 환율이 물가에 대단히 중요하겠죠. 그래서 환율을 안정시킴으로써 물가를 안정시키는 환율타겟팅을 채택하고 있습니다.
인플레이션타겟팅은 우리가 오늘 자세히 볼 내용인데, 중간목표를 거치지 않고, 사전에 물가안정목표를 설정해두고 통화정책을 통해, 여러 가지 정보를 통해 직접 컨트롤하려 하는 것입니다. 이 물가안정목표제가 왜 도입되었는지는 뒤에서 또 설명드릴 것입니다. 혹시 질문이 있으시다면 질문하셔도 됩니다.

[3. 중앙은행은 어떻게 물가안정을 달성할까?(p.9)]
아까의 그림을 다시 생각해보면, 최종목표가 있고 명목기준지표, 운용목표, 정책수단 등이 있었죠. 각각의 개념들을 살짝 말씀드렸고, 정책수단에 대해서 보다 자세히 말씀드리겠습니다.

대표적인 것으로는 공개시장조작이 있습니다. 많이 들어보셨을 텐데, 중앙은행은 금융시장에서는 대단히 큰손이죠. 왜냐하면 발권력이 있기 때문입니다. 그래서 금리시장의 가격을 마음만 먹으면 정한 대로 이끌 수 있습니다. 금융기관을 상대로 국채 같은 것들을 사고 팔면서 금융기관의 자금사정에도 영향을 주고, 금융상품의 가격에도 영향을 줄 수 있습니다. 이런 식으로 하는 것이 공개시장조작입니다.
지급준비제도는 한 번씩 다들 들어보셨을 것입니다. 은행이 예금을 받으면 이를 바탕으로 대출을 해주죠? 그런데 만약 받은 예금을 전부 대출해주면, 예를 들어서 시중에 공포스러운 분위기가 형성되어 예금자들이 인출을 요구할 때 돌려줄 돈이 없겠죠? 그러면 신용질서가 갑자기 붕괴되죠? 그러면 안되겠죠? 그래서 어떻게 할까요? 중앙은행에서는 의무적으로 상업은행들이 예금을 받은 금액의 일정 비율은 반드시 중앙은행에 맡겨두라고 합니다. 이것이 지급준비율이죠. 처음에는 이렇게 시작했는데, 이 지급준비율을 여유있게도 했다가 타이트하게도 했다가 하면서 일종의 경기를 관리하는 경기조절수단으로도 활용되었습니다. 지금은 그런 개념이 약해졌긴 했습니다.
중앙은행 여수신제도는 중앙은행이 은행에다가 자금을 대출하기도 하고, 상품을 사기도 합니다. 그걸 통해서, 그 조건을 바꾸거나 중앙은행에 대한 대출예금을 늘리거나 줄여서 금리나 통화량을 조절하는 것이죠. 이런 것들이 수단입니다.

[Ⅱ. 물가안정목표제의 개요(p.10)]
지금까지 통화정책의 운영체제가 어떤 것인지 말씀드렸습니다. 그리고 물가안정목표제는 통화정책 운영체제의 하나이고, 통화정책 운영체제는 Nominal Anchor, 즉 명목지표를 무엇으로 정해서 타겟팅할 것인지에 따라 통화정책 운영체제의 이름이 바뀌는 것이고, 중간목표로 두는 것에는 통화량목표제와 환율목표제가 있었습니다. 그런데 물가목표제는 통화량이나 환율이 아니라 직접 물가상승률을 제어하겠다는 것으로 이해하시면 됩니다.

지금부터는 물가안정목표제의 대략적인 모습을 설명드리도록 하겠습니다. 첫 번째는 물가안정목표제의 개념을 설명드리고, 두 번째는 왜 우리가 중간목표 중 물가목표제로 바꾸었는지, 세 번째는 물가안정목표제를 전 세계에서 처음 도입한 나라가 뉴질랜드로 1990년에 도입했습니다. 지금은 약 25년 정도 되었죠? 과연 어떤 성과가 있었는지, 세상에 완벽한 제도는 없잖아요? 물가안정목표제도 이런저런 조정과제들이 있고, 그에 대해 잠깐 살펴보겠습니다. 그리고 우리나라 물가안정목표제가 실제로 어떻게 운영되는지에 대해 말씀드리겠습니다.

[1. 물가안정목표제의 개념(p.11)]
아까 봤던 내용과 조금 중복이 되는데, 물가안정목표제라는 것은 중간목표 없이 직접 물가상승 목표치를 중앙은행이 제시하고 통화정책을 통해, 여러가지 정보를 통해 물가상승을 예측하고 금리나 통화량, 정확하게는 금리조절을 통해 물가상승률이 목표수준으로 접글할 수 있도록 하는 통화정책의 운영방식입니다.
그림을 통해 볼 때 물가안정목표제와 중간목표관리제의 결정적인 차이는, 물론 최종목표야 거의 같죠. 정책수단도 같고, 운용목표도 다르지 않으며, 다른 것은 단지 Nominal Anchor를 무엇으로 두느냐에 차이가 있습니다.

[1. 물가안정목표제의 개념(p.12)]
그렇다면 좀 더 구체적으로 물가안정목표제라고 부르기 위해서는 어떠한 요소가 있어야 할까요? 예를 들어서 미국은, Fed는 물가목표제인가요, 아닌가요? 약간 애매하긴 하지만 공식적으로는 미국이 물가안정목표제라고 하지 않습니다. 물가목표제 국가라고 부르기 위한 요소로는 첫 번째, 인플레이션 목표수치, 타겟 숫자를 공표합니다. 중앙은행이 "우리는 이것을 목표로 통화정책을 운영한다"라고 하는 것이죠. 또 하나는 물가안정이 통화정책에서 가장 중요한 목표여야 합니다. 중앙은행이 성장, 물가, 고용 같은 것을 두루두루 한다고 해서는 엄밀한 물가목표제라고 할 수 없죠. "우리는 물가목표가 가장 중요하고, 또 물가목표를 이렇게 설정했습니다"라고 하는 것이죠. 그런데 아시다시피 수단을 금리로 삼잖아요? 그런데 금리는 이해관계가 크게 나뉩니다. 그래서 여기에 영향을 주려고들 많이 합니다. 그럴만한 인센티브가 많이 있습니다. 그래서 중앙은행이 설정한 물가목표를 최우선으로 추구하려면 중앙은행의 독립성이 보장되어야 합니다. 그렇지 않으면 정치적 압력을 많이 받겠죠. 이를 통해서 엄청난 이익을 보는 사람들이 있기 때문입니다. 그런데 중앙은행은 선거에 의한 민주적 대표성은 없지만 우리 실생활에 엄청나게 영향을 주는 역할을 합니다. 그래서 무엇이 필요하냐? 독립하되 중앙은행이 하는 일을 투명하게 할 필요가 있습니다. 한국은행이 하는 일은 국가경제를 위해 하는 것이지, 어떠한 특정 파트의 이해를 위한 것이 아니라는 것을 투명하게 하는 것이죠. 그리고 중앙은행의 결정에 대해 책임을 지고, 그러한 제도적 장치가 있어야 합니다. 그렇게 되면 신뢰성도 쌓이고, 중앙은행의 말을 믿게 되면 사람들의 기대도 중앙은행의 목표에 가깝게 될 수 있죠. 잠시 후에 말씀드릴 내용인데, 기대가 안정되면 중앙은행이 물가안정 말고도 성장, 고용 등의 부분에도 신축적으로 대응할 수 있습니다.
이러한 요소를 갖춘다면 물가안정목표제를 채택하고 운영하는 국가라고 할 수 있겠습니다.

[2. 물가안정목표제의 도입 배경(p.13)]
다음으로 물가안정목표제가 왜 도입되었는지, 그 도입 배경에 대한 설명을 드리겠습니다. 물가안정목표제 도입 이전에는 대부분의 국가들이 통화량목표제를 채택했었습니다. 통화량목표제의 기본 아이디어는 "통화량과 물가는 밀접한 관계가 있다. 그래서 통화량을 적정한 수준에서 관리하면 물가는 중앙은행이 원하는 대로 이끌어갈 수 있다"라는 믿음이었죠. 그런데 80년대를 거치면서 금융혁신, 금융자유화 등으로 인해 통화의 개념이 좀 흐려졌습니다. "어디까지 통화로 볼 것이냐?"라는 것이죠. 가끔 통계를 보면 M1, M2, M3, Lf 등이 있죠? 이것들은 처음부터 있던 것이 아니라 통화의 개념이 희미해지면서 "Money Means를 무엇으로 볼 것이냐?"를 잘 파악하려 하다 보니 여러 가지가 나오게 된 것이죠.
그리고 또 한편으로는 통화수요가 불안정해졌습니다. 그러다 보니 어떻게 되냐? 시중에서 집계되는 통화량과 인플레이션과의 관계가 일정치 않게 되는 것이죠. 불안한 것입니다. 그렇게 되면 어떤 상황이 되냐? 통화 자체를 컨트롤하기도 어렵고, 컨트롤 했더라도 통화량과 인플레이션 간의 관계를 믿을 수 없다면 물가안정을 통화량 통계를 통해 달성하는 것이 불가능하죠. 이런 현상들이 80년대 말부터 중앙은행들의 고민이 되죠.

환율타겟팅의 경우에는, 외환위기를 많이 겪었죠? 80년대 초반부터 90년대, 우리나라 같은 경우는 97년, 중남미, 동아시아 등에서 외환위기가 발생했습니다. 그러다 보니 환율타겟팅에 기반이 흔들리고, 또 하나 환율타겟팅의 결정적인 약점은 환율을 지키려다 보니 통화정책을 자국의 경제사정에 맞춰서 운영하지 못합니다. 국내경제를 boost해야 하는 상황임에도 환율을 지켜야 하기 때문에 못하는 경우가 있는 것이죠. 영국 같은 경우에는 90년대 초반, 중반에, George Soros라는 사람을 아시죠? 그 사람이 파운드화에 대해 환투기 공격을 했습니다. 그런데 영국이 ERM이라고 하는, ECE, 유럽과 일정 환율을 유지하려고 했는데 환투기 때문에 탈퇴하고 맙니다. 그러한 경험을 통해 환율타겟팅 역시 중앙은행의 목표를 달성하는 데 문제가 있다는 것을 경험했습니다.

[2. 물가안정목표제의 도입 배경(p.14)]
그래서 나온 것이 물가목표제인데, 또 다른 것은 경제학이 발전하면서 거시경제학의 믿음이 바뀌었습니다. Phillip’s curve라는 것은 많이 들어보셨죠? 필립스라는 사람이 처음 발견한 현상인데, 화면이 조금 작기 때문에 노트를 보시기 바랍니다. 인플레이션과 실업 간에는 상충관계가 있고, 그래서 경제정책을 통해, 경기부양을 통해 실업률을 내리기 위해서는 그 대가로 높은 인플레이션을 감수해야 한다는 규칙성을 발견했습니다. 그래서 70년대, 80년대에는 상당히 확장적인 통화정책을 폈습니다. 물가는 좀 오르더라도 실업이 많으면 욕을 좀 먹고, 이게 정치적인 요구이기도 했습니다. 그런데 물가는 좀 오르더라도 견딜 수 있잖아요? 실업보다는 덜 고통스럽죠? 70년대까지만 해도 이런 관계를 믿었습니다.
그런데 80년대 들어서는 어떤 깨달음을 가졌냐? 이런 관계가 단기적으로는 있을 수 있지만 지속되지는 않더라는 것입니다. 예를 들어서 통상적으로 실업률이 5%인 어떤 국가가 욕심을 내서 확장적인 통화정책을 통해 실업률을 2%로 낮췄습니다. 그러다 보니 물가는 좀 높아졌겠죠? 그런데 사람들이 처음에는 자신의 실질임금이 떨어진 것을 알아차리지 못하겠죠. 그래서 임금상승에 대한 요구가 처음에는 없을 것입니다. 그런데 시간이 지남에 따라 깨닫는 것입니다. 물가가 4% 올랐는데 자신의 임금은 오르지 않았으니 임금을 더 올려서 실질임금을 보장받으려고 임금인상을 요구하는 것입니다. 그렇게 되면 물가가 더 올라가게 되죠. 결국 사람들의 기대가 바뀌게 되면서 필립스곡선이 바뀝니다. 위로 올라가는 것이죠. 그래서 오랜 기간으로 보면 필립스곡선이 수직선이 되는 것입니다. 사실 아까 처음에 말씀드렸지만 물가가 높으면 경제적 불확실성이 커지고, 자원의 효율적 배분이 왜곡되면서 성장이 떨어진다고 했죠? 그래서 사실은 이게 오히려 우상향 관계에 가깝습니다. 실제로 물가상승률과 경제성장률을 찍어보면 물가상승률이 아주 높은 나라들의 성장률이 낮습니다.

그래서 깨달은 것이죠. 필립스곡선이, 물가와 성장 간의 상충관계가 존재하지 않는다는 것을 깨달은 것입니다. 그래서 장기적인 성장을 위해서는 차라리 물가를 안정시키는 게 맞다고 생각하게 된 것입니다.

[2. 물가안정목표제의 도입 배경(p.15)]
우리나라 같은 경우 97년 말에 외환위기를 겪었는데, 환율이 거의 7~80% 오르다 보니 인플레이션이 7%, 8%, 9%까지 올랐습니다. 그래서 물가를 안정시켜야 할 필요가 컸습니다. 어떻게 해서든지 물가를 안정시키려고 했는데, 그때 통화정책 운영체제를 전 세계적으로 보니 물가안정목표제를 도입한 나라들이 물가안정에 성공했던 것이죠. 그래서 "우리에게도 저 제도가 괜찮겠구나"해서 1998년에 한국은행법을 개정하면서 물가안정목표제가 한국은행의 통화정책 운영체제가 된 것이죠.

아까도 말씀드렸지만 뉴질랜드가 처음 도입했고, 우리나라는 98년, 그러니 상당히 빠른 편이죠. 물론 그 계기는 외환위기라는 상황이었지만요. 일본은 장기 디플레이션을 겪다가 그걸 극복하기 위한 방법 중 하나로 2012년에 물가목표제를 도입했습니다. 가장 최근에는 작년에 인도가 물가목표제를 도입했습니다.

[3. 물가안정목표제의 성과와 과제(P.16)]
조금만 더 하고 쉬도록 하겠습니다. 물가목표제를 도입해서 무엇을 얻었을까요? 물가상승률을 보시면, 98년에 도입을 했죠? 그 이전에는 대체로 6~7%, 낮아봐야 4%에서 움직이다가 목표제를 도입하고 나서는 대체로 3%에서 등락을 했습니다.
이제는 문제의 시기인데, 2013년부터는 계속 1% 내지 1% 이하에서 움직이고 있습니다. 여기서 제가 말씀드리고 싶은 것은 물가목표제를 도입하기 전과 후를 봤을 때 물가는, 인플레이션 수준이 굉장히 낮아졌다는 것입니다. 변동성 역시 크게 움직이던 것이 낮아졌습니다. 변동성은 무엇으로 측정할까요? 표준편차를 구해보면 알 수 있습니다. 표준편차가 2000년대 이전에는 2.2% 정도를 보이다가, 그 이후에는 1%가 조금 안되죠. 처음에 물가안정이란 물가가 낮으면서 안정적인, low&stable이라고 했죠? 그래서 물가안정목표제를 도입한 뒤 물가안정을 상당폭 이룰 수 있었다는 것이 성과라고 할 수 있습니다.

[3. 물가안정목표제의 성과와 과제(p.17)]
물가목표제를 이렇게 운영하다 보니, 특히 지난 3년처럼 물가가 지속적으로 낮은 상황, 물가목표를 하회하는 상황을 경험했습니다. 전혀 예상치 못했던 것이죠. 그래서 물가목표제가 물가가 높은 나라가 물가를 낮추는 데에는 용이하지만, 경기가 침체에 빠지고 물가가 낮은, 디플레이션에 가까운 상황에서는 물가목표제가 적절치 않다는 비판이 있을 수 있겠죠?
또 하나는 전 세계적으로 금융위기를 겪기 전에는 물가가 상당히 안정적이었습니다. 그런데 물가가 안정적인 이면에는 금융 쪽에 문제가 많이 쌓여있던 것이죠. 그러다가 Sub-prime Mortgage 사태로 인해 누적되었던 금융불안이 한꺼번에 터진 것입니다. 그래서 물가목표제는 물가에 너무 초점을 맞추다 보니 금융불균형이 쌓이는 것을 모니터링하는 일에 있어 약점이 있더라는 비판이 있습니다.
또 하나는 점점 더 중앙은행에 대한 역할의 요구가 많아지는 것 같습니다. 예전에는 단지 물가 하나면 되었는데, 점점 "통화정책이 고용에도 신경을 써야 하지 않겠어?" "중장기적인 성장도 신경을 써야지?"라는 식의 요청이 많이 들어오게 되는 것입니다. 그런데 현재까지 우리가 알고 있는 지식과 수단으로는 그런 것들, 여러 가지를 동시에 수용할 수 있는 방법이 아직까진 없는 것 같습니다.
그래서 대안적인 통화정책 운영체제로 물가수준목표제, 즉 인플레이션이 아니라 레벨 자체, 물가지수 자체를 타겟팅해서 목표제 수준을 쫓아가는 정책을 하자는 것이죠.
명목GDP목표제는 명목GDP를 타겟팅하자는 것입니다. 명목GDP는 실질성장률과 GDP디플레이터를 합친 것이죠? 이러한 이야기가 나오고 있고, 저희들도 이런 것들이 대안이 될 수 있는지 검토를 했지만 아직까진 검증도 되지 않았고 커뮤니케이션에도 어려움이 따라서 아직까진 물가안정목표제를 유지하고 개선하면서 신축적으로 운영하는 것이 좋다는 결론입니다.

여기까지 물가목표제가 무엇이고, 어떠한 배경으로 물가목표제를 도입하게 되었으며, 물가목표제를 도입해서 우리 경제가 얻은 성과는 무엇이고, 운영하다 보니 발생하게 된 조정과제들은 무엇인지 말씀을 드렸습니다.

[4. 물가안정목표제의 운영방식(p.18)]
계속해서 지금부터는 물가목표제를 구체적으로는 어떻게 운영하는가에 대해 말씀드리겠습니다. 기준금리라는 것은 한국은행과 금융기관 간에 RP나 여수신 등의 금융거래를 할 때 기준이 되는 금리입니다. 이것을 기준으로 다른 것들, 우리가 실제로 예금하는 금리까지 모두 영향을 받게 됩니다. 기준금리 조정을 통한 통화정책의 파급경로가 어떻게 될까요? 물가안정 목표를 설정하고, 여러 가지 정보변수를 통해서 향후 인플레이션이 어떻게 유지될 것인가 하는 예측을 하고, 물가목표에 접근할 수 있도록 하기 위해서는 금리를 어떻게 운용해야 하는지 결정하고, 그 결정에 따라 기준금리가 결정이 되죠. 그러면 당장 콜시장에서 반응을 합니다. 그러면 단기물, 일주일이나 한 달물 같은 금리가 바뀌고, 그에 따라 장기시장 금리가 바뀌고, 여수신금리가 바뀌고, 금리에 따라서 경제주체들이 소비나 투자 의사결정을 하죠. 그리고 또 한편으로는 곧바로 사람들의 기대에 영향을 미쳐서 자산가격이나 환율 같은 것들이 금리경로를 통하지 않고 반응하기도 합니다.
이렇게 실물경제가 움직이게 되는데, 우리가 의도했던 대로 실물경제가 움직이고 있는가를 분석합니다. 정책효과 분석을 해서 다음에 기준금리를 결정한 때 반영하죠. "우리가 과했다, 부족했다"라는 것을 반영하고, 그런 과정을 거쳐서 실제 물가가 타겟팅 수준으로 접근하도록 하는 것입니다.

[4. 물가안정목표제의 운영방식(p.19)]
실제 금리결정은 누가 할까요? 아까도 말씀드렸지만 금리는 경제활동을 하는 모든 사람들이 영향을 받죠. 상당히 중요한 결정입니다. 그래서 어느 한 사람이 결정하도록 하지 않고 위원회를 통해 결정하도록 제도가 만들어져 있습니다. 그래서 금융통화위원회에서 결정을 하는데, 금융통화위원회는 한국은행 총재, 부총재, 그리고 한국은행 총재와 기재부장관, 금유위원회 위원장, 대한상공회의소 회장, 은행연합회 회장의 다섯 군데에서 추천을 합니다. 거시경제나 통화금융에 대한 이해가 높은 분들을 추천하죠. 그래서 전체적으로 7분이 회의를 하고, 결정은 다섯 사람 이상의 금통위원이 출석하고, 출석한 금통위원의 과반수 찬성으로 의결을 하게 됩니다. 그리고 아까도 말씀드렸지만 한국은행 집행부, 저 같은 사람들은 이분들이 결정을 잘 하실 수 있도록 각종 정보를 수집하고 분석하며 의사결정을 뒷받침합니다.

[4. 물가안정목표제의 운영방식(p.20)]
구체적으로 결정 과정, 프로세스를 말씀드리겠습니다. 금융통화위원회에서 금리결정을 하는 회의는 매달 한 번 개최합니다. 대부분 월 말, 월초에는 통계가 많이 나옵니다. 실물통계도 많이 나오고 소비자물가, 금융시장통계 등도 많이 나오죠. 그 통계들이 나오면 대략, 본 회의는 둘째 주 목요일인데, 그보다 6일 전에 월 말, 월초에 나온 통계들을 모아서 경제상황이 어떤지, 앞으로 어떻게 될 것인지 등을 점검합니다. 그리고 입수한 통계들을 분석합니다. 그래서 결정하기 전날 동향보고회의를 하죠. 어떤 내용이냐 하면, 실물경제 동향, 금융시장 동향, 해외부문에서도 외환시장, 국제금융시장 동향 등을 모두 보고합니다. 그러면 금통위원들은 각각 독립적으로 이것들을 감안해서 판단을 하시는 거죠. 그래서 목요일에 다섯 분 이상 참석한 회의에서 과반수로 금리결정이 되는 것이죠.

[4. 물가안정목표제의 운영방식(p.21)]
금리결정이 나오면 곧바로 통화정책 결정문을 국민들에게 발표합니다. 한국은행 홈페이지에 언제든지 볼 수 있는데, 내용은 대체로 이렇습니다. 금리결정 내용을 먼저 이야기하고, 최근의 세계경제 상황이 어떻게 흘렀고, 위협요인은 무엇인지 우선 세계경제를 먼저 봅니다. 다음으로 국내경제의 실물경제 동향을 봅니다. 생산활동은 어땠고, 소비는 어땠고, 투자활동은 어땠는지 보죠. 그리고 물가는 경제활동의 결과이죠. 그러고 나서 금융시장에서는 실물부분에 대해 어떻게 반응했는지 보고, 이런 것들을 모두 감안해서 금리결정을 어떻게 했는지 밝힙니다. 이후 앞으로는 정책을 결정하는 데 있어서 어떤 점을 더 주의 깊게, 신경 써서 보겠다고 하는 내용으로 이루어져 있습니다.
한국은행의 금리의 향방에 대해 관심이 있는 분이라면 여기를 항상 주시하십시오. 통화정책결정문을 보면 그 방향을 잡을 수 있을 것입니다. 구체적으로 언제 금리를 올리고 내리는지 언급하는 것은 아니지만 의도적으로 시그널을 주기도 합니다. 어떤 때는 결정할 때까지 방침을 정하지 않는 경우도 있지만, 어떤 경우에는 시그널을 줄 때도 있습니다. 향후 통화정책의 방향, 구체적인 금리의 방향에 대해 관심이 있고 알고 싶다면 통화정책결정문을 유심히 살펴보시면 됩니다.


[Ⅲ. 2016년 이후 중기 물가안정목표의 내용과 의의(p.22)]
지금까지는 물가목표제의 대체적인 모습을 말씀드렸습니다. 지금부터는 간략하게 이번에 새로 시작하는 물가안정목표제의 내용과 물가목표제를 그렇게 설정한 배경, 의미 같은 것들을 설명드리도록 하겠습니다.

[2016년 이후 중기 물가안정목표의 주요 내용(p.23)]
물가목표제의 큰 구성은 일단 물가안정목표가 있겠죠. 그리고 그 목표를 어떤 식으로 제시하는가 하는 방식이 하나 있겠고, 또 하나는 책임성, 우리가 약속한, 공약한 것을 어떻게 달성할 수 있고 그에 대한 책임성은 무엇이 있는지에 대한 사항이 있습니다. 그리고 대상지표, 무엇을 중심으로 물가가 오르고 내리는지, 물가지표에도 여러 가지가 있죠? 그리고 지금 시작한 물가안정목표제는 언제까지 하고, 다음은 또 언제부터 시작할 것인지, 물가안정목표제는 대략 이렇습니다.

뒤에서 자세히 보겠지만, 크게 바뀐 것은 물가안정목표 수준을 바꾸었습니다. 그리고 목표 제시방식을 바꿨습니다. 책임성도 상당폭 강화했습니다. 대상지표와 점검주기는 소비자물가지수와 3년으로 그대로 가지고 갑니다.
그런데 과거를 되돌아보면 이번에 상당히 큰 폭으로 바뀌었기 때문에 저희들도 국민 여러분께 자세히 알려드려야겠다는 생각을 합니다. 그것이 저희들이 정책을 하는 데 있어서도 중요하죠.

[1. 목표 수준의 하향 조정(p.24)]
첫 번째는 목표 수준의 하향 조정입니다. 2013년부터 15년까지의 물가목표는 2.5%~3.5%, 즉 구간이었습니다. 그런데 이번에는 2%로 낮췄습니다. 과거 물가안정목표 수정 추이를 보면 98년에 처음 도입했을 때는 9%였습니다. 그 이후에 2003년까지는 매년 했었는데, 대체로 물가목표의 중심치는 3%였습니다. 그리고 저번 기간에는 2.5%~3.5% 구간이었고, 그런데 이번에 2%로 낮춘 것이죠.

[2. 목표 제시방식 변경(p.25)]
그리고 두 번째는 구간목표, 즉 "한국은행의 물가목표는 2.5%~3.5% 사이에 있다"라고 했다가 "한국은행의 물가목표는 2%입니다"라고 하나의 점을 제시하는 방식으로 바뀌었습니다. 이건 저희들이 내부적으로 검토할 때 구간으로 하다 보니 한국은행이 정말로 의도하는 수준이, 타겟하는 수준이 2.5%인지 3%인지, 이런 것이, 우리의 의사가 명확하지 않더라는 것이죠. 3년 전에 그렇게 했던 이유 역시 나름대로 있었습니다. 3년 전을 되돌아보면 그때는 세계경제 상황을 봤을 때 물가가 대체로 낮아질 것 같았는데 확신을 할 수는 없었습니다. 우리 경제의 적절한 인플레이션 수준이 낮아진 것인지, 아닌지 확신할 수 없었죠. 그렇다고 3%라고 제시하기도 어려워서 2.5%~3.5%라고 했는데, 2.5% 쪽으로 사람들이 믿어줬으면 하는 바람이 있었죠. 그런데 이번에 저희들이 검토해보니 적정한 수준이 뚜렷하게 낮아졌습니다. 그래서 2%로 낼 수 있었죠.
그리고 물가목표를 2.5%~3.5%라고 하다 보니, 물가목표제에서는 하나로 안착시키는, anchoring 시키는 것이 중요한데 구간으로 하다 보니 그런 점에서는 조금 불리하죠. 반면 "우리는 2%로 합니다. 지금은 목표에서 벗어났지만 결과적으로, 중기적으로는 2%로 합니다"라고 하면 사람들이 거기에 맞춰 임금협상도 하고 투자협상도 하겠죠? 그런데 범위로 제시하면 그러한 기대가 희미해지죠. 그런 점 때문에 단일목표치로 바꿨습니다. 단일목표로 하는 대신 물가가 목표치에서 조금 벗어나거나 하면 적극적으로 설명하는 것이죠. 이게 어떤 이유로 인해 벗어난 것이고, 정책이 필요하다면 어떤 정책을 할 것이고, 어느 정도면 목표로 다시 수렴할 수 있을 것인지 등을 설명하겠다는 방식으로 바뀌었습니다.

[설명책임(Accountability) 강화(p.26)]
바로 이런 방식이죠. 설명책임을 크게 강화했습니다. 통화정책 운영에 대한 설명을 많이 강화함으로써 한국은행이 통화정책을 어떻게 하고 있는지 투명하게 알려드리고, 궁극적으로는 한국은행의 신뢰성을 높이는 방향으로 가도록 제도를 마련했습니다. 저희가 통화정책의 운영 현황을 국민들에게 어떻게 알릴까요? 기존에는 통화정책보고서를 1년에 두 번씩 작성했습니다. 이걸 작성하고 보도자료를 작성해서 국민들에게 알려드림과 동시에 국회에 보고를 하도록 되어 있습니다. 그런데 이것을 4회로 늘렸습니다.
또 하나는 물가목표가 2%인데, 여기에서 위 또는 아래로 0.5%p 이상 벗어나는 것이 6개월 이상 지속되면 한국은행 총재가 직접 나서서 설명할 것입니다. 어떤 원인으로 인해 벗어났고, 정책이 필요하다면 할 것이고, 정책이 필요 없이 기다리기만 하면 수렴할 것이라면 그 분석한 내용을 알려줄 것입니다. 그리고 앞으로는 어떤 정책을 펴서 물가목표에 실제물가가 수렴하도록 할 것인지 등을 설명하도록 의무를 지었습니다. 그리고 기존 법에도 있던 것인데, 국회에서 요청하면 한국은행 총재가 국회에 출석해서 물가상황에 대해 설명하고 질의응답을 받도록 하는 장치를 마련했습니다.

[2. 물가앉어목표제 개편의 의의(p.27)]
그렇다면 왜 물가목표를 낮췄는지 그 배경에 대해서 설명을 드리겠습니다. 2013년 이후에 소비자물가가 1% 내지는 그 아래로 계속 밑돌았죠. 물가목표는 2.5%~3.5%인데 한참 밑돌았습니다. 그러다 보니 신뢰성에서도 의심을 받고 했고, 그리고 물가를 전망해보니, 국내외 상황이나 구조적인 요인 등을 파악해서 앞으로 물가가 어떻게 흐를 것인지 파악해 보니 과거처럼 3%가 넘거나 할 확률이 크지 않았습니다. 당분간은 대체로 물가가 낮은 수준을 이어갈 것 같았죠. 그래서 물가목표를 조금 현실화했다고 봐야겠죠.

[2. 물가앉어목표제 개편의 의의(p.28)]
두 번째 근거는, 저희가 준비를 하면서 우리나라의 물가, 인플레이션의 동학(결정구조)이 변했는지 살펴보았습니다. 하나하나 살펴보니 인구고령화가 시작되면서 수요기반이 점차 약화되는 것이죠. 또 한편으로는 소득불균형이, 기업과 가계 간, 또 가계 간에도 소득계층 간의 불균형이 그동안 진전되니, 특히 장래에 대한 확신이나 믿음이 약해지다 보니 수요의 욕구가, 즉 수요기반이 약해졌습니다.
그리고 한편으로는 글로벌화가 많이 진행되었죠? FTA도 많이 체결하고 유통구조도 생각해보면 많이 변했습니다. 유통단계가 많이 줄었잖아요? 마트도 생기고 최근에는 직구, 인터넷을 통한 해외 직구 같은 것도 하죠. 옛날 같으면 명품을 그렇게 싼 가격에 살 수 없었는데, 지금은 해외에서의 가격과 국내의 가격이 크게 차이가 나지 않습니다. 그런 것들로 인해서 공급자 간의 경쟁이 심해졌죠. 그런 요인들이 합쳐져서 물가를, 기조적인 물가를 낮추는 힘으로 작용했습니다.

[2. 물가안정목표제 개편의 의의(p.29)]
이게 어떤 식으로 나타났을까요? Underlying Inflation이라는 것이 있습니다. 물가는 일시적인 일시적인 공급충격, 예를 들어 국제유가가 오르거나 내리면 물가도 따라서 오르거나 내리죠? 그리고 경기에 따라서도 오르거나 내리죠. 그런 것들을 모두 빼고 중장기적으로 그 기저에서 흐르는 물가수준이 어떤지, 그것이 기조적 인플레이션인데 이걸 계량적 기법으로 뽑아서 보면, 조금 희미하긴 한데 2012년 이전에는 대체로 완만하게 3%대에서 왔다 갔다 했는데 2012년을 기점으로 쭉 떨어지고 있는 것을 발견할 수 있습니다. 이런 현상은 우리나라뿐만 아니라 주요 인플레이션타겟팅 채택 국가들에서도 최근 큰 폭으로 하회하고 있습니다. 여기에는 글로벌 요인이 많이 작용하고 있는 것 같습니다. 국제유가 하락이나 중국의 경기둔화가 대표적인 것이죠. 큰 공통요인이 세계 전체적으로 영향을 미치는 것입니다.

[2. 물가안정목표제 개편의 의의(p.30)]
기본적으로 밑에 흐르는 인플레이션도 낮아지고, 아까 처음에 물가안정이 무엇인지 말씀드렸죠? 물가안정은 안정을 유지하는 가운데 지속적인 성장을 이루면서 경제의 효율을 극대화할 수 있는 것이고, 그게 적정 인플레이션입니다. 그것을 계량적으로 추정해보니 약 2% 내외로 나온다는 것입니다. 물론 방법에 따라 차이가 있긴 하지만, 대체로 2% 주위에서 많이 찍혔습니다.

[2. 물가안정목표제 개편의 의의(p.31)]
이런 것과 더불어 다른 나라의 사례를 분석해봤습니다. 왼쪽 그림은 무엇을 나타내는가 하면, 가로축이 1인당 국민소득이고 세로축이 각 나라의 물가목표 타겟입니다. 그런데 보면 선진국, 2만 달러를 경계로 대부분 2%~2.5%이죠. 그런데 우리나라는 2만 달러를 넘어선지 꽤 되었는데도 아직 조정하지 않았던 것이죠. 선진국 같은 경우는 소득수준이 높을수록 경제가 안정되고, 그런 나라들은 물가도 안정되어 있고, 그러니 타겟도 낮출 수 있다는 의미입니다.

오른쪽은 물가상승률과 타겟을 그림으로 그려보니, 물가상승률이 높은 나라들은 실질적으로 타겟 역시 지나치게 낮은 수준으로 설정할 수 없으니, 대체로 물가상승률이 낮으면 타겟도 낮아지는 모습을 보여주고 있습니다.
성장률 역시 성장률이 높은 나라들은 물가 타겟도 대체적으로 높게 잡는 경향이 있는데, 이런 면에서 봤을 때 우리나라는 물가상승률을 선진국 수준으로 조정할 때가 되었다, 여건이 충분히 성숙된 것 같다는 판단을 했습니다. 그래서 말씀드린 대로 적정 인플레이션을 추정해보니 2% 내외였고, 밑에 흐르는 기조적인 인플레이션도 2% 정도, 그리고 물가목표제를 채택한 선진국에서도 대체로 2% 내지 2.5%였습니다. 아이슬란드나 호주, 노르웨이 같은 나라들은 상품수출 의존이 높은 나라들이라 예외지만 대부분 선진국이 2%였고, 물가전망을 해보더라도 크게 오르지 않을 것 같다는 점들을 종합적으로 감안했을 때 2%가 적정하다고 판단한 것입니다.

[2. 물가안정목표제 개편의 의의(p.32)]
또 하나는 아까 구간 대신 단일 목표치로 삼았다고 했습니다. 그것은 말씀드린 대로 경제주체들의 기대인플레이션을 꽉 잡아주기 위해 단일 목표치로 한 것입니다.
또 하나 어떤 의미가 있는가 하면, 구간이나 변동허용폭 같은 경우는 사실 그것을 지킨다는 의미겠죠? 2.5~3.5% 구간이라면 그 안에 넣어야 물가목표제가 성공적인 것으로 볼 수 있잖아요? 그런데 그렇게 운영하다 보니 무슨 문제가 있었을까요? 지난 3년 동안 우리 물가가 목표에서 크게 벗어난 원인을 분석해보니 국제유가 하락이 8~90%입니다. 그렇다면 반대로 국제유가가 막 오를 수도 있죠? 국제유가가 올라서 물가가 3%, 4%가 되었다고 하죠. 국제유가가 오르면 생산 cost가 올라서 경기를 위축하는 효과가 있죠? 그런데 엄격하게 물가목표제를 적용해서 물가를 목표로 낮추려면 금리를 올려야 하는데, 그건 바람직하지 않죠. 그래서 물가변동의 원인에 따라 대응을 해야 정말 효과적인 정책대응을 할 수 있는 것입니다. 따라서 물가수준을 선을 긋지 말고 설명을 통해서, 많이 벗어난다면 국민 여러분께 설명을 드리면서 어떤 원인 때문에 벗어난 것인지, 공급충격 같은 경우는 시간이 지나면 사라집니다. 그렇다면 대응하지 않고 허용하는 게 더 낫다는 것이 보편적인 학계나 중앙은행 정책담당자들의 생각입니다. 그렇게 함으로써 국민들의 신뢰도 유지하고, 또 기대인플레이션도 잘 잡을 수 있도록 제도를 바꿨습니다.

[2. 물가안정목표제 개편의 의의(p.33)]
마찬가지로 아까와 연결되는 내용인데, 단일 목표치로 했는데 크게 벗어났을 때 아무 설명이 없다면 국민들이 "책임성이 없다"라는 생각을 가질 수 있습니다. 어느 정도 벗어나면 적극적으로 그 원인이 무엇이고, 정책은 어떻게 운영을 했으며, 앞으로 정책을 어떻게 운영해서 언제 물가목표에 실제물가를 접근시킬 것인지 적극적으로 설명하도록 했습니다. 구체적으로는 6개월 연속 목표치를 +-0.5%p 벗어나면 총재가 직접 나서서 국민들에게 설명을 드릴 것입니다. 그 이후에도 계속 벗어나는 상황이 되면 3개월마다 더 짧게 끊어서 설명을 드리고, 그래서 이러한 설명책임 방식은 선진국이나 물가목표제를 도입한 다른 나라에서 많이 하고 있는 방식이죠. 영국 같은 경우는 1%p, 영국은 2%가 타겟이고 상하 1%p를 넘으면 바로, 넘자마자 설명하도록 되어있습니다. 그런데 영국 같은 경우는 1%p이니 우리와 직접 비교할 순 없고, 아마 영국은 하한인 1%를 디플레이션 포인트로 생각하는 것 같습니다. 상한인 3%는 물가가 상당히 불안해질 것으로 해석하는 것 같습니다. 이스라엘 같은 경우는 +-1%p를 6개월 연속 이탈할 때 설명책임을 하도록 되어있습니다.
이행방식에서도 영국은 영란은행 총재가 정부에 공개편지를 씁니다. "이러한 이유로 물가가 벗어났고, 우리는 앞으로 어떻게 해서 언제쯤 물가를 달성시키겠다"라며 국민들에게 곧바로 보여주는 것이죠.

[2. 물가안정목표제 개편의 의의(p.34)]
그리고 아까도 말씀드렸는데, 통화신용정책보고서를 2회에서 4회로 확대했습니다.

[3. 향후과제(p.35)]
이번에 물가목표 수준을 상당폭 현실화했고, 제시방식도 국민들의 기대를 빨리 안착시키면서 정책의 신축성을 발휘하고, 설명을 보다 자세히 하는 방식으로 바꿨습니다. 저희가 거의 지난 1년 내내 작업을 했는데, 나름 지식을 많이, 현존하는 자원을 총동원해서 최선을 다해 우리 몸에 잘 맞는 방식으로 설정했다고 생각합니다.
그래서 앞으로는 물가목표에 근접하도록, 그런데 한 가지 여기서 말씀드릴 것은 물가목표는 단기간에 접근시키는 것이 아니라 시간을 가지고 천천히, 중기적 시계에서, 길게 보면 타겟에 수렴하는 방식이란 점을 이해해 주셨으면 합니다. 만약 그때그때마다 하면 경제가 너무 불안해집니다. 그래서 물가목표제는 단기간에 타겟으로 수렴시키겠다는 것은 아니라는 점을 이해해 주시기 바랍니다.

물가목표제의 개념을 이해하고 있으면 통화정책의 향방, 그리고 중앙은행이 경제주체들에게 주는 신호 같은 것들을 잘 알 수 있습니다. 그리고 저희들 입장에서는 정책의도대로 국민들이 생각해 준다면 통화정책의 효과가 더욱 있겠죠? 저희들이 반성을 한 점은 "물가목표제에 대한 이해가 조금 부족한 면이 있지 않았는가?"라는 것이었고, 그래서 적극적으로, 이런 자리나 기자들에게 설명도 드리고, 시간이 나는 대로 많이 알려드리도록 하겠습니다.

또 하나는 중앙은행에 대한 여러 가지 요구가 있는데, 아까 중간에도 말씀드렸지만 물가목표제라는 것도 완벽한 제도는 아니므로 어떻게 개선할 것인지, 혹은 전혀 새로운 패러다임이 있진 않은지에 대해서 고민해나가도록 하겠습니다. 물론 궁극적인 목적은 우리나라 경제의 지속적인 성장과 건전한 발전 등이겠죠.

오늘 드릴 말씀은 여기까지 하겠고, 처음에는 재미가 없는 강의를 어떻게 들어주실까 걱정했는데 끝까지 주의를 기울여주셔서 너무 감사합니다. 그리고 물가목표제에 대해 궁금하신 점이 있다면 언제든지 메일을 주시거나 하고, 저희들이 성심성의껏 답변을 드리도록 하겠습니다. 경청해 주셔서 대단히 감사합니다.