달러 스테이블코인의 발행 규모와 활용 범위가 확대되면서, 달러 스테이블코인 시장과 기존 외환시장 간 연계성에 대한 정책적 관심이 높아지고 있다. 특히 비달러화 법정통화를 이용한 달러 스테이블코인 거래는 해당 통화로 달러 표시 자산을 매매하는 거래와 유사하며, 거래구조에 따라 실제 외환거래 및 환율 변동으로 이어질 수 있다. 달러 스테이블코인 시장과 외환시장 간 연계성에 대한 기존의 연구들은 양시장에 모두 접근 가능한 글로벌 중개자가 법정통화-달러 스테이블코인 거래의 거래상대방으로 참여하는 시장구조를 전제로 한다. 이러한 구조에서는 글로벌 중개자가 달러 스테이블코인 매도 시, 동 거래를 통해 수취한 비달러화 법정통화 포지션을 외환시장을 통해 조정할 수 있다. 그러나 실제 거래가 항상 이러한 시장구조로 이루어지는 것은 아니다. 본고는 이러한 차이에 주목하여 글로벌 중개자의 거래 참여 여부가 양 시장 간 연계에 미치는 영향을 분석한다.

이를 위해 본고는 달러 스테이블코인 시장과 외환시장에 모두 참여하는 유동성 공급자가 활동하는 글로벌 거래소인 바이낸스에서 특정 법정통화-달러 스테이블코인 거래가 도입되는 이벤트(바이낸스 거래지원)를, 글로벌 중개자가 거래상대방으로 직접 참여하는 시장구조가 형성되는 사건으로 활용한다. 바이낸스에 해당 거래가 도입되면 글로벌 중개자는 글로벌 스테이블코인 유동성을 활용하여 해당 법정통화 보유자의 달러 스테이블코인 수요에 대응하고, 거래 과정에서 발생한 법정통화 포지션을 외환시장에서 조정할 수 있다. 이러한 시장구조가 도입되면 스테이블코인 가격이 현물환율에 수렴하는 가격 통합(price integration)과 스테이블코인 시장의 수요 충격이 외환거래를 통해 환율로 전달되는 충격 전달(shock transmission)이 모두 강화된다.

실증분석 결과, 가격 통합 측면에서 바이낸스 거래지원 이벤트는 달러 스테이블코인 프리미엄을 유의하게 축소시키는 것으로 나타났다. 또한 로컬 거래소와 바이낸스 간 스테이블코인 프리미엄 격차(로컬-바이낸스)가 클수록 바이낸스로부터 로컬 거래소로의 스테이블코인 순유입이 증가하는 것으로 확인되었다. 한편 충격 전달 측면에서는 거래지원 이벤트가 스테이블코인 프리미엄과 해당 통화의 대미 달러 환율 간의 관계를 강화시키는 것으로 나타났다. 거래지원 이전에는 둘 간의 관계가 유의하지 않았으나, 이후에는 프리미엄 상승이 유의한 환율 상승(자국통화 절하)으로 이어졌다. 또한 스테이블코인에 대한 수요 압력의 영향도 거래지원 여부에 따라 다르게 나타났는데, 거래지원 통화의 경우 높아진 수요 압력이 환율 상승과 유의하게 연결된 반면, 바이낸스에서의 거래가 지원되지 않는 원화의 경우 스테이블코인에 대한 수요압력이 주로 프리미엄 확대로 이어졌다.

이러한 결과는 향후 국내 가상자산 거래소에 대한 법인·외국인의 참여 확대 등으로 국내 가상자산 시장구조가 변화할 경우 스테이블코인 시장과 외환시장 간 연계가 강화될 수 있음을 시사한다. 이에 따라 관련 제도 설계 시 디지털자산 제도 정비와 함께 원화 국제화 및 외환시장 유동성 확충을 통한 충격 흡수능력 제고를 종합적으로 고려할 필요가 있다.